Un krach obligataire à terme ?

La Rédaction

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Les rendements des titres d’Etat ont été successivement tirés à la hausse par le spectre inflationniste avant l’été 2008, puis aspirés à la baisse par l’amplification de la crise financière, cette dernière induisant une recherche effrénée de valeurs refuges, après la faillite de Lehman Brothers. Les taux longs européens et français sans risque pourraient même se retrouver à des niveaux proches de 3% au premier semestre 2009, très en deçà des points bas historiques depuis les années 1970, du fait de l’ampleur de la récession, d’une aversion excessive au risque, de l’effondrement des anticipations inflationnistes et des décisions d’assouplissements monétaires supplémentaires de la BCE.

Cependant, compte tenu de l’importance des plans de relance budgétaire, la hausse présente et anticipée de l’offre de titres publics modifie l’équilibre fondamental du marché, tirant a priori les rendemants à la hausse, notamment en fonction de la qualité de signature des Etats. L’envolée récente des spreads sur la Grèce et l’Irlande le souligne, même si l’idée d’une sortie de la zone euro ou d’une faillite budgétaire (soutenabilité de la dette) relève du fantasme. Ces tensions potentielles sur les titres d’Etat ne devraient pas s’amplifier, tant que le marasme économique perdure. En effet, l’effet d’éviction de la dette publique sur la dette privée ne peut pas se développer, quand les projets d’investissement des entreprises reculent. De plus, la Réserve fédérale est bien décidée à éviter ce phénomène, en achetant directement des titres publics sur les marchés, pour maintenir une pression à la baisse sur l’ensemble de la courbe des taux d’intérêt.

Pourtant, à partir de la deuxième partie de l’année 2009, les taux longs européens et français pourraient se tendre au-delà de 3,5%, en phase avec le rebond technique, puis le retour d’une croissance structurellement modérée, d’où des hausses prévisibles des indices de prix a priori faibles (hors impact des effets de base). Au-delà de 2009, leur évolution dépend aussi surtout du volontarisme (changement d’orientation rapide ou non) monétaire (plus certain) et budgétaire (moins certain) de lutte contre l’apparition éventuelle et progressive de tensions inflationnistes d’origine interne ou externe. Même en remontant de manière cohérente avec la reprise économique et le durcissement monétaire, avec probablement une grande volatilité, les rendements des titres d’Etat demeureraient relativement bas, entre 4% et 4,5%, en dépit des émissions de titres publics de dette. En effet, sur longue période, les taux longs suivent généralement la croissance nominale, qui devrait demeurer contrainte et relativement faible au moins jusqu’en 2011, tant aux Etats-Unis qu’en Europe.

Après avoir été inversée pratiquement tout au long de 2008, la courbe des taux d’intérêt devrait continuer de se repentifier plus nettement, sous l’effet de la poursuite de la détente monétaire de la BCE, du déblocage progressif du marché interbancaire (retour de la confiance) et de l’inertie relative des taux longs sans risque, face à l’ampleur des émissions de titres publics (crainte de résurgence de l’inflation). Au-delà, la pente pourrait s’affaiblir, du fait d’une croissance nominale durablement modérée et du durcissement monétaire à partir du second semestre 2010.

Lire l’article « Dépasser « l’œil du cyclone » fin 2009 ?»